Por que a oferta restrita, as disrupções no Oriente Médio e a demanda oportunística podem remodelar o mercado
Tive uma conversa interessante com o CEO da Borr no sábado à tarde, na qual discutimos diversos desdobramentos relacionados à situação no Oriente Médio e as potenciais implicações especificamente para a Borr.
Vamos direto ao ponto.
O Catar foi o primeiro país a suspender as operações. A Borr atualmente possui dois jackups no país, um operado via Noble e outro diretamente pela própria Borr. Pouco depois, os Emirados Árabes Unidos também começaram a reduzir suas equipes operacionais como medida de precaução.
Na Arábia Saudita, um dos jackups sofreu um incidente, o que levou a Borr a evacuar temporariamente a tripulação por questões de segurança. A equipe já retornou parcialmente à plataforma e está avaliando a situação. Felizmente, o jackup sofreu apenas danos mínimos.
Todos esses contratos incluem cláusulas de força maior, e a Borr está agora em discussões com suas contrapartes para determinar as implicações financeiras — especificamente, quem arcará com os custos e em que medida.
Quando contratos são suspensos nessas circunstâncias, a receita normalmente cai para cerca de 70–80% da diária contratada, dependendo dos termos específicos. Naturalmente, os custos associados também diminuem.
Um ponto importante é que não está no interesse de longo prazo desses países manter os jackups da Borr suspensos indefinidamente. Assim que a situação se estabilizar, eles precisarão dessas plataformas para sustentar a produção e manter os níveis de output.
A Borr também mantém o direito de rescindir contratos após determinado período caso permaneçam suspensos. Caso os pagamentos cessem e a empresa exerça esse direito, esses países podem se ver sem capacidade de perfuração quando as operações forem retomadas — o que tornaria muito mais difícil elevar a produção novamente. E eles sabem disso.
De forma geral, embora a situação introduza incerteza operacional no curto prazo, ela também evidencia o quão críticos esses ativos são para os planos de produção da região uma vez que as condições se normalizem.
Um dos temas discutidos foi a cobertura de seguros. O CEO confirmou que todos os jackups da Borr estão totalmente segurados e, em vários casos, o valor segurado é superior ao valor de mercado atual das plataformas. Isso fornece uma camada adicional de proteção em caso de danos relevantes.
Dito isso, não estou excessivamente preocupado com os quatro jackups atualmente afetados. Essas unidades estão entre as menores contribuidoras para o EBITDA da Borr e, embora quatro plataformas sejam relevantes, não representam um risco existencial para a companhia. A Borr opera hoje uma frota de 29 jackups, o que lhe confere um grau significativo de diversificação e flexibilidade operacional.
Do lado da demanda, ainda existem diversas licitações no mercado, incluindo de QatarEnergy, Aramco e outros operadores regionais. Essas licitações foram majoritariamente adiadas — e não canceladas — o que é uma distinção importante. A demanda por plataformas não desapareceu; ela apenas foi postergada enquanto a região atravessa o atual período de incerteza.
De fato, segundo o CEO, muitas empresas no Golfo já estão começando a pensar em seus planos para o ambiente pós-conflito. Isso, por si só, já é um sinal construtivo para o mercado.
Uma vez estabilizada a situação, os operadores provavelmente precisarão acelerar a atividade de perfuração para restaurar os níveis de produção. No curto prazo, isso pode exigir mais jackups do que antes, à medida que as empresas tentam compensar o tempo perdido e trazer o output de volta às metas. Essa dinâmica pode favorecer a utilização e as diárias em todo o setor.
O Iraque parece ser o país mais afetado no cenário atual, principalmente porque não estava totalmente preparado para uma disrupção dessa natureza. O país possui capacidade limitada de armazenamento, o que dificulta a acumulação de volumes relevantes de petróleo quando as exportações são interrompidas ou desaceleradas.
Além disso, a maior parte da produção de petróleo do Iraque é onshore, e o país possui infraestrutura de exportação relativamente restrita em comparação com alguns de seus pares regionais. Grande parte do seu petróleo depende de um número reduzido de rotas e terminais de exportação, o que reduz a flexibilidade em momentos de disrupção.
Como resultado, quando tensões geopolíticas ou problemas logísticos interferem nos fluxos normais, o Iraque tem menos opções para redirecionar, armazenar ou gerenciar temporariamente sua produção, tornando-se mais vulnerável a gargalos de curto prazo.
Menciono isso para destacar um ponto importante: reiniciar esses poços provavelmente será custoso e demorado. Com o passar do tempo, a pressão dos reservatórios naturalmente diminui, o que torna a retomada da produção progressivamente mais difícil e lenta.
Em muitos casos, restaurar a produção exige intervenções adicionais, como workovers e gestão de pressão, o que aumenta tanto o tempo quanto o custo do processo.
Essa dinâmica leva os produtores a uma alternativa prática: aumentar a produção em campos offshore, onde projetos — especialmente em águas rasas — podem ser retomados com maior rapidez e flexibilidade operacional. Assim, a produção offshore pode desempenhar um papel crucial na compensação das disrupções e na aceleração da recuperação do output total quando as condições começarem a se estabilizar.
A Borr também está observando um número crescente de oportunidades no Sudeste Asiático, particularmente em países cada vez mais focados em segurança energética. No atual ambiente geopolítico, muitos governos da região estão reavaliando suas estratégias e buscando acelerar a produção doméstica, o que se traduz em maior demanda por jackups.
Ao mesmo tempo, a África Ocidental começa a avaliar investimentos mais oportunísticos. Com os preços do petróleo em níveis mais elevados, diversos projetos anteriormente marginais voltam a se tornar economicamente viáveis, levando operadores a reconsiderar planos de perfuração e novas campanhas.
No México, os pagamentos parecem estar gradualmente melhorando. Os recebíveis, que chegaram a ultrapassar US$ 100 milhões no ano passado, recuaram para cerca de US$ 90 milhões. A Borr recebeu US$ 47 milhões no quarto trimestre, o que ajudou a reduzir o saldo. A companhia possui atualmente três jackups operando no país, embora apenas um receba pagamento direto da Pemex, sendo os demais estruturados via parceiros locais.
De forma encorajadora, o parceiro local da Borr permanece otimista em relação aos recebíveis em aberto e indicou que diversos operadores locais começaram a reativar jackups, o que pode sinalizar maior nível de atividade e fluxos de pagamento mais consistentes no futuro.
Olhando adiante, a dinâmica de preços deve melhorar, apoiada pelo aumento da demanda em outras regiões à medida que a segurança de suprimento leva operadores a garantir plataformas de forma mais proativa. Essa demanda mais ampla deve criar um ambiente de precificação mais favorável para a frota da Borr nos próximos meses.
A companhia atualmente antecipa que a diária efetiva pode ser ligeiramente menor, enquanto a taxa de utilização deve subir marginalmente. No agregado, isso implica poucas mudanças relevantes no EBITDA do ano, refletindo um equilíbrio entre ajustes nas diárias e maior atividade operacional.
No balanço, a Borr encerrou o quarto trimestre com aproximadamente US$ 360 milhões em caixa. Vale notar, contudo, que havia um pagamento programado à Noble no primeiro trimestre, o que impacta a liquidez no curto prazo, embora a posição geral permaneça sólida.
Do ponto de vista financeiro, o mercado de crédito não parece excessivamente preocupado com a companhia. Os bonds da Borr se mantiveram estáveis desde o início do conflito, sugerindo que os investidores de crédito não estão precificando risco adicional relevante neste momento. De fato, a Borr pode ter a oportunidade de refinanciar seus títulos de 2028, que atualmente são negociados acima do par, potencialmente otimizando sua estrutura de capital.
Fonte: Bloomberg, L2 Capital
A fusão entre Valaris e Transocean tem sido particularmente relevante para o segmento de jackups. Muitos participantes de mercado não esperavam que as empresas mantivessem foco nesse segmento, tornando provável a venda dessa frota. Atualmente, parecem existir apenas dois compradores realistas para esses ativos: Borr e ADES, o que pode posicioná-los como agentes relevantes na dinâmica de mercado.
Um desafio com a frota da Valaris é sua heterogeneidade, com unidades novas e antigas. Assim, o preço será um ponto central de negociação. No entanto, caso Borr ou ADES adquiram esses ativos, poderão exercer certo grau de controle de mercado, decidindo quando retirar unidades mais antigas de operação, elevando a utilização das plataformas remanescentes e melhorando as perspectivas do setor.
Também discutimos o mercado americano, onde a empresa permanece bastante otimista. A Borr já possui um jackup operando no país, que deve permanecer por vários anos. Graças à infraestrutura consolidada, o mercado americano poderia absorver facilmente um ou dois jackups adicionais.
Embora isso pareça modesto em termos absolutos, representa demanda incremental relevante para a Borr e para o setor. Historicamente, os EUA já tiveram mais de 50 jackups operando em seu pico, e mesmo um pequeno aumento na demanda poderia rapidamente apertar o mercado, dado que simplesmente não há plataformas suficientes globalmente para atender a um aumento mais expressivo. Isso destaca a importância estratégica do mercado americano e o potencial de alta para utilização e diárias.
Não espero que isso ocorra no curto prazo, mas serve para ilustrar o quão apertado é o mercado de jackups. Mesmo um aumento inesperado e relativamente pequeno na demanda — por exemplo, nos EUA — pode rapidamente transformar o mercado, pressionando utilização, diárias e disponibilidade de frota.
Na minha visão, os principais catalisadores para uma nova valorização das ações da Borr seriam: aumento das diárias, notícias positivas sobre refinanciamento ou uma transação oportunística.
Curiosamente, a Borr possui atualmente alguns jackups ainda não contratados para o próximo ano. Enquanto alguns investidores podem enxergar isso como risco, vejo como uma oportunidade estratégica: em um cenário de melhora de mercado, a companhia poderá fechar contratos com diárias mais altas e termos mais favoráveis, aumentando receitas e margens.
Como leitores recorrentes deste Substack sabem, venho reduzindo minha exposição a ações em geral, incluindo Borr. Ainda assim, continuo acreditando que a empresa está subavaliada e apresenta uma relação risco-retorno atrativa. Ao mesmo tempo, reconheço que o papel já subiu quase 300% desde que o destaquei pela primeira vez, e realizar lucros nesse contexto é uma atitude natural e prudente.
O ambiente atual segue complexo, com diversos efeitos de segunda ordem ainda incertos — desde a trajetória dos juros nos EUA até a duração dos conflitos geopolíticos e o risco de desaceleração global. Esses fatores justificam uma postura mais cautelosa no curto prazo.
Ainda assim, encerro em tom construtivo. A história mostra que, quando o senso de urgência das petroleiras nacionais muda, o mercado pode se mover rapidamente, elevando a utilização e, mais importante, as diárias. Em um setor estruturalmente restrito como o de jackups offshore, esse movimento pode se traduzir em um upside significativo para empresas como a Borr.